国债丨降息利好兑现，期债继承 走强

　　泉源 ：广州期货

　　降息利好兑现，期债继承 走强

　　7月22日央行发布三则紧张 公告，包罗 一是发布公开市场业务公告，公布 克日 起公开市场7天期逆回购操纵 采取 固定利率、数量 招标，操纵 利率由1.8%调解 为1.7%。二是央行授权天下 银行间同业拆借中心 公布，2024年7月22日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.35%，前次 为3.45%；5年期以上品种报3.85%，前次 为3.95%。央行表现 ，自7月22日起，将LPR发布时间由每月20日（遇节沐日 顺延）上午9：15调解 为9时。三是央行公告称，为增长 可买卖 业务 债券规模，缓解债市供求压力，自本月起，有出售中长期 债券需求的中期借贷便利（MLF）参加 机构，可申请阶段性减免MLF质押品。与以往降息落地每每 意味着“利好出尽”、期债短期面对 明显 回调压力差别 ，本周前两个买卖 业务 日差别 限期 期债品种连续 走强，30年期、10年期、5年期、2年期国债期货主力合约两日累计涨跌幅分别达+0.48%、+0.42%、+0.31%及+0.12%。

　　央行新货币 政策框架渐渐 落地

　　6月19日，央行行长潘功胜在陆家嘴论坛发表《中国当前货币 政策态度 及将来 货币 政策框架的演进》主旨发言，明白 提出进一步健全市场化的利率调控机制，将来 可思量 明白 以央行的某个短期操纵 利率为重要 政策利率，如今 看，7天期逆回购操纵 利率已根本 负担 了这个功能。其他限期 货币 政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，渐渐 理顺由短及长的传导关系。

　　此前，逐日 操纵 的公开市场操纵 7天期逆回购利率是短期政策利率，每月投放的一年期MLF利率是中期政策利率。央行通过逐日 开展公开市场操纵 ，保持银行体系活动 性公道 充裕，连续 开释 短期政策利率信号，使存款类金融机构质押式回购利率等短期市场利率围绕政策利率为中枢颠簸 ，并向其他市场利率传导。同时，通过以常备借贷便利（SLF）利率为上限、超额预备 金利率为下限的利率走廊的辅助，将短期利率的颠簸 限定 在公道 范围。从近段时间市场利率走势看，资金市场利率围绕政策利率（7气候 逆回购操纵 利率）中枢安稳 运行，颠簸 区间显着 收窄，而长端市场利率显着 处于政策利率（1年期MLF利率）下沿，肯定 程度 长端市场利率充实 乃至 太过 买卖 业务 了将来 利率中枢下行的预期因而突破政策利率，而资金利率受政策调控更为敏感，基于“实际 ”做买卖 业务 。在此底子 上，央行新货币 政策框架提出，以7天期逆回购利率为重要 政策利率、淡化MLF利率政策利率色彩、并得当 收窄政策利率走廊。

　　在新货币 政策框架提出后，央行对于利率调控机制的优化包罗 ，一是7月初，央行公告将视环境 连续 借入国债开展卖出操纵 ，并明白 操纵 方式，引导正常向上的利率曲线，二是7月8日发布公告，决定将视环境 开展临时 正回购或临时 逆回购操纵 ，并将临时 隔夜正、逆回购操纵 的利率分别为7天期逆回购操纵 利率减点20bp和加点50bp，引出“新的利率走廊”，宽度较SLF利率走廊的245bp宽度显着 缩窄至70bp空间，为资金利率运行区间提供了更为明白 的引导。三是7月22日，对逆回购操纵 举行 优化，由已往 采取 代价 招标优化为固定利率、数量 招标，即代价 是给定的，昭示 操纵 利率，加强 政策利率的权势巨子 性，有效 稳固 市场预期。

　　图、2019年以来政策利率及市场利率运行环境

　　泉源 ：Wind、广州期货研究中心

　　本次降息表现 了新政策利率调控机制

　　从已往 利率调降操纵 模式看，规律性较强，根本 采取 调解 逆回购利率- MLF利率- LPR报价的系列操纵 ，2023年8月以来出现两次MLF未调降而1年期LPR及5年期LPR分别单独调降的环境 ，对应着银行间活动 性相对充裕、实体经济有效 需求相对不敷 的环境 。本次降息操纵 为逆回购利率、1年期及5年期LPR同步下调10bp，MLF按兵不动，对应着MLF政策利率色彩淡化后，LPR报价脱钩MLF利率演进为LPR与货币 市场利坦白 接挂钩。

　　图、自LPR改革以来政策利率调解 环境

　　泉源 ：Wind、广州期货研究中心

　　本次降息操纵 既有情理之中，亦有料想 之外。此前我们已提示，LPR报价脱钩MLF利率后进一步调降空间被打开。6月及二季度一系列紧张 经济数据公布，表明经济连续 波浪式修复的发展路径，货币 政策逆周期调控须要 性仍大，短期降准降息概率有所提拔 。本次LPR下调10bp符合市场预期。LPR报价作为贷款利率的基准利率，其下调作用更为直接。如今 房贷利率广泛 实行 以5年期LPR利率为基准上加减基数点的浮动利率模式，且大部分 都会 已取消房贷利率下限，新增房贷直接享受利率下调，存量房贷在重订价 日作调解 ，有助于稳固 房地产市场预期。从高频数据看，517地产优化政策组合拳结果 渐渐 显现，二手房看买成交活泼 度在近来 两个月有所提拔 ，但二手房出售挂牌价指数亦未见显着 止跌反转，且30城商品房贩卖 数据仍处已往 四年同期低位程度 ，此时LPR进一步调降，有助于进一步刺激房产刚需及改善性需求。

　　逆回购利率的下调超市场预期。7天逆回购操纵 利率下调10bp，为2023年8月以来初次 调解 。在人民币汇率压力仍大、资金利率根本 处于政策利率上沿的配景 下，逆回购利率下调时点超市场预期，显现 了货币 政策庇护 经济回升的刻意 ，是对二十届三中全会“刚强 不移实现整年 经济社会发展目标 ”、“落实好宏观政策，积极扩大国内需求”要求的积极相应 ，有利于促进低落 综合融资源 钱 ，巩固经济回升向好态势。在此政策基调下，货币 政策维持积极取向不改，通过代价 型工具引导综合融资源 钱 下行还是 紧张 任务 。

　　但《金融时报》发文同时夸大 “7天期逆回购操纵 利率下行，并不代表长债收益率下行空间打开”、“预计将来 央行还将综合施策，须要 时借入并卖出国债，及时 校正和阻断债市风险累积，保持正常向上倾斜的收益率曲线。央行是有刻意 、有步伐 来稳固 市场预期的。”连合 阶段性减免MLF质押品公告看，MLF质押品多为国债及地方债，减免MLF质押品有助于开释 市场的存量债券，进一步增长 可买卖 业务 债券规模，共同 央行视环境 大概 开展的连续 参与 并卖出国债操纵 。

　　别的 ，央行同日公布 下调隔夜、7天、1个月常备借贷便利利率分别调解 为2.55%、2.70%、3.05%。如前文所述，原利率走廊上限为7天常备借贷便利利率，本次由2.8%下调10bp至2.70%，是对逆回购利率下调的跟随式下调，由于资金利率不停 低于上限，且“新的利率走廊”或渐渐 代替 ，该影响不大。

　　市场反应及后市预测

　　在7月22日逆回购利率调降公告后，10年期及超长期 国债现券收益率出现明显 下行后小幅反弹，后窄幅运行，短端国债现券收益率根本 一起 下行。这与降息行情规律符合 ，即短端品种受短端政策利率的引导最为明显 ，长端品种通常已对货币 宽松有提前预期，而当预期兑现后出现肯定 止盈举动 。从实际 环境 看，在降息前1年期国债活泼 券收益率已处MLF利率下沿超20bp程度 ，本次逆回购降息10bp理论上已较充实 买卖 业务 ，但本轮止盈压力显着 更为轻柔，10年期国债活泼 券收益率在22日、23日下战书 分别为2.24%、2.23%左右，较上周五收盘下行超3bp，30年期23日下战书 下行至2.45%一下，较上周五收盘下行近2bp。连合 期债市场盘面表现 看，10年期国债期货主力合约在7月22日盘中创汗青 新高，在23日窄幅高位震荡，30年期国债期货主力合约亦明显 走强至靠近 前期高位。我们以为 本次行情表现 相对“特别 ”，一是市场对新货币 政策框架重新认识 和消化，在新的利率调控机制下，市场利率及社会综合融资源 钱 仍有下行空间。二是降息节点正处二十届三中全会召开之后，进一步全面深化改革、推进中国式当代 化的中长期 目标 深入民气 ，巩固了债市关于经济长周期运行的估值逻辑。三是美国大选再出变数，随着前期特朗普遇袭变乱 及近期拜登公布 推选，特朗普胜选概率有所提拔 ，市场广泛 以为 ，若特朗普宽财务 、紧贸易 的政策组合拳继承 推出，将推高通胀风险，亦将对美联储货币 政策将来 宽松的空间形成掣肘。对我国而言，中美利差走阔下的外汇压力及新一届美国当局 大概 对华进一步进步 关税从而对经济的倒霉 影响，使得我国货币 政策难度加大。在此时点采取 降息，或表现 了央行对将来 错综复杂外部环境 的提前应对，亦强化了市场的避险感情 。

　　但同时，我们以为 央行对长端利率的管理，以及汇率压力下央行投放活动 性的边际变革 ，还是 如今 债市面对 的最大不确定性。如我们前期观点，根本 面连续 波浪式修复路径及实体经济有效 融资需求偏弱，确定了债牛底色不改，但央行对长端利率风险管控的政策态度为利率进一步下行设定“政策底”，不打扫 近期会出现央行借券卖券操纵 ，超长端品种不确定性较大，发起 对30年期品种逢高止盈，等待 回调机遇 ，根本 持仓可得当 向中短端品种转换。